В данной главе приводится обзор широко распространенных практических методов и процедур, используемых финансовыми теоретиками и специалистами-практиками в области оценки при расчете стоимости капитала для ее применения в качестве ставки дисконтирования при определении текущей стоимости в рамках классической модели приведенной стоимости. Вопросы стоимости капитала находятся в самом центре оценки стоимости бизнеса. «Стоимость на сегодняшний день всегда равна будущему денежному потоку, дисконтированному по альтернативной стоимости капитала» (Paul Samuelson and William Nordhaus, Economics, 14th ed. (New York: McGraw-Hill, 1992), p. 738.)

Оценка стоимости капитала относится к числу наиболее сложных аспектов оценки стоимости закрытых компаний. Многие методы оценки бизнеса опираются на точную оценку стоимости капитала. В данной главе описаны компоненты стоимости капитала и представлены типичные методы, используемые для оценки такой стоимости.

Автор представил концепции средневзвешенной стоимости капитала и несколько широко распространенных методов оценки стоимости собственного капитала: метод определения стоимости капитальных активов, метод кумулятивного построения и метод дисконтированного денежного потока.

Также, автор рассмотрел некоторые из важнейших факторов, связанных с оценкой стоимости капитала, обсудив наиболее распространенные ошибки, совершаемые при оценке стоимости капитала.

Содержание главы:

Введение • Определение стоимости капитала • Компоненты стоимости капитала • Стоимость капитала равна ставке дисконтирования • Ставка дисконтирования в сопоставлении со ставкой капитализации • Характеристики стоимости капитала • Стоимость капитала по компонентам структуры капитала • Стоимость долга • Стоимость капитала, представленного привилегированными акциями • Стоимость капитала, представленного обыкновенными акциями • Средневзвешенная стоимость капитала • Определение • Фактическая структура капитала в сопоставлении с гипотетической структурой • Определение стоимости акционерного капитала • Элементы, отражаемые в стоимости акционерного капитала • Модель оценки капитальных активов (CAPM)• Допущения, лежащие в основе CAPM • Модель кумулятивного построения • Метод дисконтированного денежного потока • Модель арбитражного ценообразования • Распространенные ошибки при определении и использовании показателей стоимости капитала • Смешение ставок дисконтирования и ставок капитализации • Использование стоимости капитала фирмы при оценке объекта приобретения или проекта, сопряженного с относительно более высокой или сравнительно более низкой степенью риска • Использование ретроспективных ставок дохода вместо ожидаемых ставок • Несоответствие между ставкой дисконтирования и показателями экономического дохода • Использование ставки доходности по надежным инвестициям для дисконтирования или капитализации доходов от рискованных инвестиций • Получение нереалистичной стоимости капитала в результате оценки с помощью метода избыточной прибыли • Прогнозирование дальнейшего развития сверх уровня, обеспечиваемого оцениваемым капиталом • Внутренняя несогласованность прогнозов структуры капитала • Допущения, при которых используется иной стандарт стоимости, чем тот стандарт, который был предусмотрен заданием на оценку • Резюме

Как обсуждалось в предыдущей главе, надлежащей ставкой капитализации дохода в рамках доходного подхода к оценке стоимости бизнеса является стоимость капитала, присущая конкретным инвестициям. Стоимость капитала иногда называют ставкой дисконтирования. Стоимость капитала будет зависеть от оцениваемого риска инвестиций. В данной главе рассматриваются наиболее важные соображения, касающиеся установления стоимости капитала в международном контексте, которая является ставкой дисконтирования, применяемой при оценке зарубежных проектов.

Минимальной скорректированной с учетом риска доходностью, которую требует фирма, осуществляющая конкретные инвестиции (покупатель), является стоимость капитала для данных инвестиций. При этом основной акцент делается на стоимость капитала для конкретного проекта (приобретения), а не для фирмы в целом (покупателя). Этот акцент становится еще более важным, когда инвестиции осуществляются за пределами страны нахождения фирмы-покупателя. При этом оценка предполагаемых зарубежных инвестиций, которые, как ожидается, изменят характер риска фирмы-покупателя, требует тщательного анализа стоимости капитала.

Содержание главы:

Введение • Многошаговый процесс • Анализ политического риска • Анализ процентных ставок • Экономические соображения • Разница в доходности • Высокодоходные долговые обязательства • Анализ ставки налога на доходы • Применение премий за риск • Этапы развития • Экономическая зависимость • Обобщение теории международной стоимости капитала • Соображения, касающиеся составления прогноза • В номинальном или реальном выражении? • Валютный риск • Применение • Глобальные пороговые ставки доходности • Отсутствие совершенных данных • Источники данных • Информация о политическом риске • Данные о процентных ставках • Облигации Брейди • Международные премии за риск инвестиций в акции • Сопоставимые страны • Страновые коэффициенты «бета» • Ставки налога на доходы • Компьютерные модели • Образец раздела отчета, посвященного определению ставки дисконтирования • Общие сведения • Базовая WACC в США • Методология • Заключение • Резюме

Оценка обоснованной величины ERP является одним из важнейших вопросов оценки стоимости капитала. Мы рекомендуем рассмотреть целый ряд альтернативных источников и в том числе изучить реализованную доходность за различные промежутки времени, а также перспективные оценки.

Что является приемлемой оценкой ERP? Мы должны учитывать среднеарифметические значения за длительные периоды времени в прошлом. Однако установленное компанией «Ibbotson Associates» среднеарифметическое значение премии за период с 1925 года в размере 7,8 % (Stocks, Bonds, Bills, and Inflation, 1998 Yearbook (Chicago: Ibbotson Associates, 1998)) дает оценку ERP, которая находится в верхней части диапазона данных, полученных из различных источников. Средние значения за относительно недавние продолжительные промежутки времени и даже за более длительные периоды предполагают более низкие оценочные значения ERP (со средним арифметическим значением от 5 до 6 %). Мы должны также рассмотреть прогнозные методы. Эти оценки ожидаемых значений тяготеют к диапазону от 3 до 5 %. Опрос специалистов по планированию крупных корпораций показал, что они склонны использовать премии за риск инвестиций в акции в диапазоне от 4 до 6 %, в то время как финансовые консультанты часто используют премии в размере 7 % и выше. Опрос экономистов крупных университетов показал, что в большинстве случаев они рекомендуют использовать премии за риск инвестиций в акции в диапазоне от 5 до 7 %. Авторы справочников и учебников рекомендуют использовать премии за риск инвестиций в акции от 3 до 8 %.

После рассмотрения имеющихся данных представляется, что приемлемая долгосрочная оценка ERP (по состоянию на 1998 год) должна находиться в диапазоне от 4 до 6 %. Очевидно, что этот вывод зависит от момента времени и подлежит пересмотру в будущем по мере изменения уровня цен и процентных ставок на фондовом рынке.

В основе доказательств эффекта также компаний в основном лежат данные за прошлые периоды. В исследовании Ибботсона доходность измеряется с 1926 года с использованием рыночной стоимости акционерного капитала для определения размера компаний. В исследовании компании «PricewaterhouseCoopers» доходность измеряется с 1963 года с использованием 8 альтернативных измерителей величины компаний. Результаты обоих исследований подтверждают существование эффекта размера.

Содержание главы:

Введение • Подход на основе реализованной доходности • Выбор периода наблюдения • Какое среднее значение использовать – среднее арифметическое или среднее геометрическое? • Доходность на базе миноритарной или контрольной доли участия в акционерном капитале? • Прогнозные подходы • Подходы «снизу вверх» • Подходы «сверху вниз» • Использование результатов опросов • Другие источники данных • Ожидаемая доходность и эффект размера • Наблюдаемые премии за риск инвестиций в акции • Критика гипотезы эффекта малых фирм • Резюме

Скидка за недостаточную ликвидность является одной из наиболее важных корректировок, осуществляемых аналитиками в области оценки стоимости бизнеса в процессе оценки миноритарных долей в капитале компаний закрытого типа. Эта корректировка обычно оказывает существенное влияние на окончательную оценку стоимости бизнеса, и ее выбор и применение должны быть надлежащим образом подтверждены документально и обоснованы. Исследования цен на акции до первоначального публичного предложения добавили новый пласт эмпирических данных, подтверждающих скидки за недостаточную ликвидность, дополнив результаты исследований ограниченных на продажу акций, на которые аналитики опирались на протяжении многих лет.

Результаты исследований акций до первоначального публичного предложения подтвердили интуитивные предположения о том, что эти скидки должны несколько превышать уровень, о котором свидетельствуют данные исследований ограниченных на продажу акций. (Ограничения на продажу таких акций истекают через четко определенный период времени, в то время как недостаточная степень ликвидности, присущая ценным бумагам компаний закрытого типа, имеет неопределенный срок «ограничения » ликвидности.) С пополнением имеющихся данных по мере охвата исследованиями новых периодов (и проведение новых серий исследований) эмпирическое обоснование скидки за недостаточную ликвидность будет становиться все более прочным.

При выборе и применении надлежащей скидки на недостаточную ликвидность аналитику-оценщику следует включить в этот процесс все имеющиеся данные и результаты анализа. По мере усиления мер по контролю и проверке результатов оценки стоимости бизнеса уровень обоснования анализа, выбора и применения скидки за недостаточную ликвидность должен повышаться. Пополнение данных исследований цен на акции до осуществления первоначального публичного предложения способствует укреплению базы эмпирических доказательств, на которую могут опираться аналитики-оценщики.

Содержание главы:

Введение • Использование эмпирических данных и скидки за недостаточную ликвидность — регулятивный контроль и уровень обоснования • Сводные данные исследований ограниченных на продажу акций • Сводные результаты исследования компании «Robert W. «Baird» & Company» • Сводные результаты исследования компании «Willamette Management Associates» • Сравнение результатов исследований компаний «Baird» и «Willamette Management Associates» • Методология исследования компании «Willamette Management Associates», посвященного ценам на акции до осуществления IPO • Исследование акций до осуществления IPO, проведенное компанией «Willamette Management Associates» – более подробный анализ • Скидка за недостаточную ликвидность – критически важные факторы • Скидка за недостаточную ликвидность — величина пакета акций • Скидка за недостаточную ликвидность — временной интервал • Скидка за недостаточную ликвидность — отраслевые особенности • Общие критические замечания по поводу исследования акций до осуществления IPO, проведенного компанией «Willamette Management Associates» • Резюме

Оценщики и пользователи услуг по оценке в целом согласны с тем, что относительно более предпочтительны те оценочные заключения, которые основаны на обобщении рыночных данных. Скидки за недостаточную ликвидность, содержащиеся в исследованиях частных размещений акций, являются прекрасной основой для оценки скидок за недостаточную ликвидность долей в капитале частных компаний. В многочисленных судебных решениях признается значение результатов исследований ограниченных на продажу акций в качестве надежных индикаторов скидок на недостаточную ликвидность.

Содержание главы:

Введение • Релевантность скидок на ограниченные на продажу акции • Поиск информации о сделках по частному размещению акций • Анализ связи между конкретными факторами и величиной скидок • Факторы, оказывающие наибольшее влияние • Факторы, оказывающие некоторое влияние • Факторы, оказывающие незначительное влияние • Влияние регистрационных прав на скидки • Резюме

Аналитики в области оценки стоимости бизнеса со временем сталкиваются с вопросом о том, как следует поступить с налогами на доходы при оценке компании, выбравшей в соответствии с Налоговым кодексом режим налогообложения в качестве S-корпорации. Некоторые аналитики считают, что статус S-корпорации увеличивает стоимость доли участия в капитале компании, поскольку компания не платит налоги на доходы. Другие аналитики считают, что статус S-корпорации снижает стоимость доли в компании. Это объясняется это тем, что налоги на корпоративные прибыли относятся к личной ответственности акционера независимо от того, получает ли он выплаты прибыли в размере, достаточном для уплаты подходного налога по наступлении срока. В этой главе мы рассмотрим извечный вопрос: приводит ли выбор статуса S-корпорации к наличию премии или скидки при оценке стоимости бизнеса?

Содержание главы:

Введение • Что такое S-корпорация? • Вопросы оценки стоимости • Стандарт стоимости • Цель задания на оценку • Контрольная доля участия в капитале компании против миноритарной доли • Распределение прибыли в отличие от практики отсутствия распределения прибыли • Ставка корпоративного или личного налога на доходы • Период владения инвестициями • Временные рамки оценки • Резюме

Пакетная скидка — это величина, вычитаемая из цены активно торгуемых акций в связи с тем, что оцениваемый пакет акций имеет настолько большой размер относительно объема фактических продаж на существующем рынке, что этот пакет не может быть реализован в течение разумного периода времени без оказания депрессивного воздействия на рыночную цену акций в пакете. Пакетные скидки учитываются при выполнении многих заданий на оценку, в особенности при оценке для целей уплаты налогов на наследство и дарение.

Содержание главы:

Введение • Дела, рассматривавшиеся в Налоговом суде, и соображения, касающиеся определения блокиджа • Как оценить величину пакетной скидки • Другие общие факторы, учитываемые при рассмотрении величины пакетной скидки • Альтернативная дата оценки для целей уплаты налога на наследство • Комиссия андреррайтера и другие связанные с продажей издержки • Отдельная оценка одновременных дарений • Пакетная скидка применяется к другим активам, помимо акций • Резюме • Библиография

В общих словах FLP заслуживают то внимание, которое уделяется им в качестве эффективного инструмента имущественного и налогового планирования. Тщательно проанализировав и применив имеющиеся оценочные ориентиры, оценщик может установить достоверную стоимость долей партнеров в FLP, которую при необходимости он сможет обоснованно отстоять.

Содержание главы:

Общие сведения • Причины использования FLP • Глава 14 Налогового кодекса • Инструментарий оценщика, впервые приступающего к оценке стоимости товарищества • Цели бизнеса • Взносы в капитал • Прерогативы руководства • Распределение прибыли среди партнеров • Возможность передачи долей в товариществе с ограниченной ответственностью • Контроль в товариществе с ограниченной ответственностью в сравнении с корпорацией • Оценочные параметры • Товарищества, вкладывающие средства в ценные бумаги • Товарищества, вкладывающие средства в недвижимость • Выбор базовой стоимости в соответствии с разделом 754 Налогового кодекса • Иллюстративный пример • Резюме

«Незавершенные научные исследования и разработки» это технико-юридический термин из области финансового учета, обозначающий разработку продукции, еще не достигшую этапа, на котором она считается технически завершенной, т. е. когда проектирование и испытания еще не закончены. В учете по методу приобретения незавершенные НИР, приобретенные при покупке компании, оцениваются и списываются на счет гудвилла. Прямое уменьшение гудвилла производится без сопутствующего списания прибыли. За счет этого сокращается будущая амортизация «гудвилл» с соответствующим увеличением отчетной прибыли. В итоге для тех инвесторов, которые предпочитают прибыль денежным потокам, вырисовывается более радужная картина.

Неудивительно, что при осуществлении приобретений, включающих научные исследования и разработки, компании-покупатели хотят обеспечить установление и оценку всех незавершенных НИР. Во многих сделках по приобретению бизнеса списание стоимости незавершенных НИР превышало 80 % от покупной цены. Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) скептически относится к величине списания незавершенных НИР и часто оспаривает размер и правомерность таких позиций.

Цель этой главы состоит в описании процесса оценки справедливой рыночной стоимости незавершенных НИР как части действующего предприятия, который обычно выполняется для целей распределения покупной цены. Мы начнем обсуждение с методологии. Как будет отмечено, самым распространенным методом оценки стоимости незавершенных НИР является доходный подход. Неотъемлемой частью доходного подхода к оценке является концепция участвующих в производстве дохода активов, которые используются во взаимосвязи с незавершенными НИР. Для того чтобы выделить ожидаемый доход, относящийся к незавершенным НИР, необходимо учесть прибыль на стоимость этих активов. Механизм такой методологии объясняется довольно подробно. Кроме того, мы рассмотрим процесс согласования с покупной ценой в качестве проверки корректности оценки незавершенных НИР. Наконец, мы представим несколько примеров оценки незавершенных НИР в контексте различных отраслей.

Содержание главы:

Методология • Активы, участвующие в производстве дохода • Неизнашиваемые активы • Изнашиваемые активы • Существующая технология • Определение денежных потоков от незавершенных НИР • Определение срока полезного использования технологии, находящейся в процессе разработки • Прогноз выручки • Прогноз расходов • Стоимость капитала • Пример 1 • Допущения • Анализ • Пример 2 • Пример 3 • Резюме • Библиография

Оценщик играет решающую роль в планировании наследства. Отчеты об оценке, выполненной квалифицированными и уважаемыми аналитиками, должны быть получены на раннем этапе процесса планирования наследства. Большинство аналитиков не обладает нужной квалификацией для составления юридического заключения, и им не следует пытаться это делать. При наличии правовых вопросов аналитику следует опираться на заключение квалифицированного юрисконсульта о вероятной интерпретации прав и привилегий, связанных с оцениваемой долей. При необходимости в группу могут быть включены дополнительные эксперты для внимательного изучения конкретных юридических, экологических или отраслевых вопросов, влияющих на оценку.

Отчет об оценке бизнеса должен быть полным и приемлемым для суда, т. е. в нем должны быть четко изложены выводы аналитика. При необходимости выполнения оценочных корректировок логическое обоснование применения скидок должно быть основано на конкретных характеристиках оцениваемой доли в компании.

Содержание главы:

Введение • Получение оценки, выполненной признанным квалифицированным аналитиком, на соответствующем этапе планирования наследства • Ключевая роль доверия к аналитику-оценщику • Понимание и применение аналитикомоценщиком стандарта справедливой рыночной стоимости • Рассмотрение юридических вопросов • Группа экспертов? • Привлечение аналитиком-оценщиком специалиста по планированию наследства • Возможность обнаружения письменных материалов • Хранение проектов отчетов об оценке • Составление отчета об оценке в форме, включающей полное изложение выводов оценщика и приемлемой для суда • Привязка скидок к конкретной доли в стоимости оцениваемой компании • Заключение

Фонд, занимающийся реализацией программы формирования собственности работников (ESOP), может осуществлять заимствования и заключать сделки со связанными сторонами для приобретения ценных бумаг работодателя — сделки, которые запрещены для других видов программ участия служащих в прибылях компании. Таким образом, ESOP может служить для работодателя инструментом финансирования. Помимо основной цели — обеспечения выплат сотрудникам при выходе на пенсию — ESOP служит для выполнения самых различных корпоративных задач.

ESOP также используется в качестве метода корпоративного финансирования. В частности, ESOP может служить для достижения следующих финансовых задач корпорации:

• формирование капитала;
• решение проблем, связанных с наследованием права собственности;
• рефинансирование существующей задолженности;
• имущественное планирование и осуществление пожертвований на благотворительные цели;
• финансирование приобретения или продажи дочерних предприятий и активов.

Содержание главы:

Введение • Виды использования и применения • Законодательные требования • Виды ESOP • Особые соображения • Ценные бумаги работодателя, разрешенные к приобретению ESOP • Налоговые стимулы ESOP • Вычет периодических взносов в ESOP из налогооблагаемой базы • Реинвестирование средств с отложенным налогообложением • Вычет дивидендов из налогооблагаемой базы • Выплаты, диверсификация и опционы на продажу • Право голоса • S-корпорации/C-корпорации • Требование о проведении оценки независимым оценщиком • Требования Налогового кодекса • Требования Закона о пенсионном обеспечении • Роль независимого оценщика в качестве специалиста, не являющегося доверенным лицом • Типичная сделка кредитного ESOP • Иллюстративный пример • Кредитные ESOP с несколькими инвесторами • Специальные вопросы оценки ESOP • Факторы оценки акций ESOP • Оценка на базе контрольной доли участия в капитале компании в сопоставлении с миноритарной долей • Скидка за недостаточную ликвидность • Долг ESOP после осуществления сделки • ESOP в качестве продавца

Большинство компаний, реализующих планы формирования собственности работников в компании (ESOP), имеют довольно простую структуру капитала: один класс обыкновенных акций, которые являются ценными бумагами, продаваемыми фонду ESOP. Однако в последние годы многие компании начали использовать различные типы и классы ценных бумаг в рамках реализуемых ими ESOP и других планов выплат сотрудникам. Компании предпочитают использовать более сложные ценные бумаги для достижения различных целей, связанных с налогообложением, оплатой труда, корпоративным управлением и обеспечением финансовой гибкости. Налоговое законодательство США позволяет C-корпорациям использовать в рамках ESOP широкий круг ценных бумаг различного типа. Ценные бумаги, которые могут быть проданы кредитному ESOP, включают все ценные бумаги работодателя, предоставляющие наибольший объем прав на получение дивидендов и прав голоса среди обыкновенных акций всех классов1. Кроме того, ESOP может приобретать акционерные ценные бумаги, конвертируемые в акции этих классов. При столь широком спектре возможных ценных бумаг компании были весьма изобретательны в создании комплексных ценных бумаг, отвечающих основным требованиям к ценным бумагам ESOP. Эти комплексные ценные бумаги также обладают особыми характеристиками, направленными на достижение специфических финансовых целей компании.

Поскольку компании стремятся использовать ESOP для обеспечения большего соответствия своим потребностям в области корпоративного управления, индивидуального налогообложения и оплаты труда, использование комплексных ценных бумаг в структуре капитала компаний, реализующих ESOP, скорее всего, будет расширяться. Помимо стандартных конвертируемых привилегированных ценных бумаг, комплексные ценные бумаги ESOP включают конвертируемые привилегированные акции с нижним пределом цены исполнения опциона на продажу, высокодоходные конвертируемые привилегированные акции, обыкновенные суперакции, «отслеживающие» акции и «растущие» акции.

Все более замысловатые схемы подключения этих ценных бумаг будут по-прежнему создавать трудности для специалистов по оценке как при выполнении этих более сложных заданий на оценку, так и при формировании передаваемых результатов.

Содержание главы:

Введение • Типы комплексных ценных бумаг, используемых в планах включения сотрудников в число акционеров компании и других планах выплат сотрудникам • Стандартные конвертируемые привилегированные акции • Конвертируемые привилегированные акции с нижним пределом обратной продажи • Высокодоходные конвертируемые привилегированные акции • Обыкновенные суперакции • «Отслеживающие » акции • Привилегированные акции, конвертируемые в обыкновенные акции на фиксированную сумму • «Растущие» акции • Причины выбора комплексных ценных бумаг • Потребности в денежных средствах для погашения долга ESOP • Вопросы налогообложения • Вопросы компенсационных выплат • Влияние «разводнения » капитала после осуществления сделки • Вопросы корпоративного управления • Вопросы оценки, связанные с комплексными ценными бумагами ESOP • Резюме

Адвалорное налогообложение имущества это область, в которой финансовый анализ и концепции оценки бизнеса могут и должны играть важную роль. Оценка стоимости бизнеса играет все более важную роль в применяемых асессорами концепциях унитарной оценки и в надлежащем рассмотрении операционных активов как частей действующего коммерческого предприятия.

По мере распространения формальных концепций оценки бизнеса в среде налогообложения асессоры начнут уделять больше внимания финансовой и экономической теории при оценке операционных активов в составе имущества крупных промышленных предприятий. Кроме того, они признают, что оценка таких объектов имущества существенно отличается от оценки жилой недвижимости и даже офисных зданий.

Содержание главы:

Введение • Определение стоимости • Исходные допущения при выборе базы стоимости • Дата оценки • Походы к оценке • Активы, подлежащие оценке • Процесс оценки • Уточнение классификации (столбец B) • Оценочные поправки (столбец C) • Скорректированный доход (столбец D) • Чистый денежный поток • Ставка доходности • Оценка коммерческого предприятия • Оценка операционных активов • Анализ и наблюдения • Процедура прямой оценки • Заключение

Оценка экономического ущерба часто требует применения методов оценки стоимости бизнеса или может от этого выиграть. В обеих дисциплинах широко используются методы доходного подхода.

В этой главе обсуждены многие важные отличия между ними. Для экспертов по оценке ущерба нет необходимости рассматривать более одного подхода или метода и ограничиваться рассмотрением данных, имевшихся до даты оценки. Подготовка результатов работы в рамках задания по оценке экономического ущерба не обязательно регулируется Едиными стандартами профессиональной практики оценки (USPAP), скорее, она регулируется юридическими правилами той юрисдикции, в которой будут заслушаны свидетельские показания.

Убытки обычно длятся в течение определенного периода времени, и поэтому анализ ущерба обычно не основывается на допущении о неограниченном периоде времени, которое чаще всего является исходным элементом анализа при оценке стоимости бизнеса. Кроме того, в них может коренным образом отличаться трактовка вопросов налогообложения.

Любому оценщику стоимости бизнеса, которого просят дать заключение относительно экономического ущерба, следует обязательно учитывать многие различия между этими двумя дисциплинами.

Содержание главы:

Введение • Оценка всего или только части бизнеса? • Использовать ли все подходы к оценке? • Стоимость до или после налогообложения? • Эмпирическое правило • Трудности, возникающие при применении эмпирического правила • Типичный иск о компенсации упущенной прибыли • Оценивать только будущее? Знать только прошлое? • Оценивать только будущее? • Учитывать только информацию, имеющуюся на дату оценки? • Прогнозируемые или ожидаемые денежные потоки • Различия в требованиях к составлению отчетов • Использовать ли судебные прецеденты? • Заключение

Хотя дела о притеснении акционеров и дела о правах акционеров, не согласных с решением компании, могут отличаться в части приводящих к их возбуждению механизмов, процессуального оформления и объема права на судебное усмотрение при определении средства защиты, наиболее распространенным средством защиты, предоставляемым как притесняемым акционерам, так и акционерам, не согласным с решением компании, является выплата им справедливой стоимости миноритарных пакетов акций, принадлежащих этим акционерам. Поскольку справедливая стоимость является понятием, предписанным в судебном порядке, и поэтому подлежит соответствующей интерпретации судом, аналитик должен знать соответствующие законы и судебные прецеденты, в которых обсуждался этот стандарт стоимости, а также те юрисдикции, в которых были возбуждены соответствующие дела.

Одним из предметов разногласий по поводу значения термина «справедливая стоимость » является применение определенных оценочных корректировок, в том числе (1) скидки за миноритарный характер участия в капитале компании, (2) скидки за недостаточную ликвидность или (3) премии за право контроля. Поскольку сама по себе справедливая стоимость является правовым решением, для получения четкого представления о стандарте справедливой стоимости в том виде, в котором он применяется в соответствующей юрисдикции, аналитику следует обратиться к юрисконсульту для получения заключения по этому вопросу.

Наконец, большинство судов пришло к выводу о том, что основополагающей посылкой справедливой стоимости является стоимость компании как действующего предприятия, а не ее ликвидационная стоимость. Для определения справедливой стоимости акций миноритарного акционера используются методы, широко применяемые в финансовом сообществе. Эти методы включают метод дисконтированного денежного потока, метод капитализации прибыли и другие методы, входящие в состав общепринятых методологических подходов к оценке стоимости бизнеса.

Содержание главы:

Введение • Дело об установлении справедливой стоимости для акционера, не согласного с решением компании • Дела об установлении справедливой стоимости для притесняемого акционера • Справедливая стоимость в качестве стандарта стоимости • Дата оценки • Методология справедливой стоимости • Заключение

Заключение о справедливости цены это аргументированное мнение экспертов, подготовленное компетентной финансово-консультационной фирмой (чаще всего инвестиционно-банковской фирмой или организацией, специализирующейся на оценке), в котором указывается, является ли цена самой сделки или финансовые условия сделки справедливыми. Справедливость оценивается с финансовой точки зрения по отношению или к одной стороне, или более на конкретную дату на основе определенных допущений, ограничений и процедур.

Содержание главы:

Краткий обзор • Определение термина «заключение о справедливости цены» • Важность в судебных спорах • Когда рекомендуется получить заключение о справедливости сделки • Стандарты финансовой справедливости • Заключения о справедливости цены — правовой контекст • Факторы, определяющие диапазон финансовой справедливости • Другие вопросы, подлежащие рассмотрению • Процесс составления заключения о справедливости цены • Выбор финансового консультанта • Задание на оценку • Встречное удовлетворение • Роль группы специалистов, привлеченных к выполнению задания • Составление заключения • Представление заключения • Окончательное письмо-заключение

Выполненный должным образом анализ платежеспособности позволяет рассмотреть финансовое положение компании, изучающей возможность осуществления сделки с использованием заемных средств, до и после ее осуществления. В основе этого анализа лежат законы о передаче имущества с целью обмана кредиторов. Чтобы сделать вывод о том, что компания не ставит под удар свой статус действующего предприятия, она должна выдержать три проверки. Эти проверки включают проверку баланса, проверку достаточности капитала и проверку денежного потока. Важно помнить, что эти проверки являются правовыми стандартами, несоответствие которым может привести к аннулированию сделки. Согласно закону, требования о применении законов о передаче имущества с целью обмана кредиторов могут быть выдвинуты в течение одного года (в некоторых штатах этот срок увеличен до двух лет) после даты сделки.

Предсказать банкротство чрезвычайно трудно, и ни одна эмпирическая модель или правовой стандарт не может точно предсказать будущую жизнеспособность предприятия. Анализ платежеспособности служит для подтверждения уверенности сторон, участвующих в сделке с использованием заемных средств, в том, что в результате осуществления сделки компания не столкнется с чрезмерными финансовыми затруднениями.

Содержание главы:

Цель анализа платежеспособности • Краткое определение термина «анализ платежеспособности » и описание видов проверки на платежеспособность • Проверка баланса • Проверка денежного потока • Проверка достаточности (приемлемости) капитала • Анализ чувствительности прогнозируемого денежного потока • Анализ с помощью опционного ценообразования: по модели Блэка — Шоулза • Методология чувствительности • Сценарий I: Наилучшая оценка руководства • Сценарий II: Инфляционный рост объема продаж и исходный прогноз маржи прибыли • Сценарий III: Отсутствие изменений • Ключевые переменные показатели прошлых и прогнозируемых операций • Результаты анализа чувствительности • Выводы из рассмотренного примера • Резюме и заключение

Оценка стоимости бизнеса это не только математические процедуры. И оцененная стоимость операционных активов, коммерческого предприятия, долговых и акционерных ценных бумаг это не просто абстрактные цифры. Скорее оценка бизнеса служит для подкрепления конкретного практического применения — чаще всего (1) в отношении сделок того или иного вида или (2) перспектив совершения сделки. В этой главе рассматривается влияние, которое оценка стоимости бизнеса и заключение о стоимости оказывают на сделки и, в частности, едва уловимое воздействие оценки и оцененной стоимости на психологическую составляющую сделок.

В других главах этой книги обсуждаются аналитические и системные аспекты оценки стоимости бизнеса. Мы делаем следующий шаг, определяя, каким образом оценка — как процесс, так и результат — влияет на сделки, к которым она относится. Как оценка, казалось бы, гипотетической величины может изменить или трансформировать качественные — а также количественные — аспекты сделки по продаже бизнеса или ценных бумаг?

С точки зрения оценщика предполагаемая сделка может быть (1) консультационной (например, при слияниях и поглощениях), (2) состязательной (например, при разводе, споре с Налоговым управлением или судебном процессе с участие акционера) или (3) детерминантной (например, при заключении договора купли-продажи). Относящаяся к ним оценка стоимости бизнеса может быть, соответственно, охарактеризована как подлежащая переговорам, рассматриваемая в порядке спора между сторонами и дефинитивная. Однако все эти виды оценки, в большей или меньшей степени, зависят от психологических факторов, окружающих оценку бизнеса. В этой главе в центре внимания находится оценка бизнеса для целей осуществления коммерческой операции.

Содержание главы:

Ценность оценки • Психологические факторы • Оценка как система показателей • Оценка как определенность • Оценка как самоуважение • Оценка как средство манипулирования • Мифы о стоимости • Первый миф: оценка стоимости ясна и понятна • Второй миф: оценка стоимости последовательна • Третий миф: стоимость постоянна • Четвертый миф: стоимость нужна только при заключении сделок • Оценка при заключении сделок • Оценка при слияниях и поглощениях • Оценка при частных размещениях • Оценка при осуществлении первоначальных публичных предложений акций (IPO) • Оценка ESOP • Оценка при заключении договоров куплипродажи • Заключение

Спорт является важной частью матрицы СМИ/индустрии развлечений. Он представляет собой растущую отрасль, в которой продолжится географическая диверсификация. По-прежнему будут появляться новые команды и лиги, а также новые способы привлечения аудиторий и трансляции для них программ спортивного содержания.

В этой главе представлены некоторые из наиболее сложных вопросов экономики спорта. Кроме того, мы обсуждаем преобладание в последнее время среди покупателей франшиз публичных компаний сферы СМИ, а также лиц, обладающих большим собственным капиталом и имеющих связи со СМИ. Эта тенденция сохранится и впредь. Показано, что характеристики спортивного сооружения являются ключевыми факторами роста стоимости команды. Переезды команд — и количество сооружаемых или реконструируемых спортивных сооружений — демонстрируют важность для команд их домашней спортивной базы.

Оценка стоимости команды главным образом опирается на: (1) метод рыночных сделок и (2) метод дисконтированного денежного потока. Удельный вес каждого из этих методов оценки должен определяться индивидуально в каждом конкретном случае. Важными факторами, определяющими вес, придаваемый каждому подходу и методу оценки, являются качество и достаточность данных и оценка относительного риска.

Мы даем определение целесообразности и обсуждаем цели городов-хозяев и владельцев команд. Кроме того, мы обсуждаем роль аналитика-оценщика при проведении анализа экономической целесообразности и вкратце описываем процесс этого анализа. В заключение будут представлены элементы технико-экономического обоснования. В выдержках из технико-экономического обоснования будут показаны (1) важнейшие элементы этого процесса, (2) сведения о критериях выбора, используемых лигами, и (3) факторы роста стоимости команды.

Содержание главы:

Введение • Оценка стоимости спортивных команд • Экономика профессионального спорта • Отношения между владельцем и игроками • Законодательство и правила лиги • Телевещание и кабельное телевидение • Характеристики спортивно-зрелищных сооружений • Методология оценки • Экономическая целесообразность сооружения спортивно-зрелищных сооружений • Основные принципы анализа целесообразности • Команда «Hampton Roads Rhinos» — анализ на конкретном примере • Заключительные комментарии

Вопросы оценки стоимости, связанные с дилерскими агентствами по продаже автомобилей, во многом отражают вопросы, относящиеся к большинству отраслей. Однако торговля автомобилями также обладает многими уникальными характеристиками, которые требуют наличия у специалистов по оценке специальных знаний. С уникальной терминологией, отличающей эту отрасль от других, обилием данных о прошлых и прогнозируемых результатах деятельности и высокой степенью зависимости от национальной и местной экономики, оценка стоимости автомобильных дилерских агентств требует тщательного изучения их аналитиком, хорошо знающим эту отрасль.

Несмотря на применимость многих из традиционных подходов к оценке стоимости дилерских агентств по продаже автомобилей, важно, чтобы специалист по оценке пол ностью понимал все сложности, связанные с данной отраслью. Понимание отрасли в «обычных» условиях является трудной задачей. В то же время, перемены, обрушивающиеся на автомобильный бизнес, делают правильную оценку дилерского агентства особенно сложной задачей.

Содержание главы:

Краткий обзор • Основные причины проведения оценки • Понимание отрасли • Несколько видов бизнеса в одном • Бухгалтерский учет дилерского агентства • Отраслевая статистика • Отраслевая терминология • Задание на оценку • Контрольный перечень запрашиваемых документов • Ключевые области риска • Понимание порядка приобретения и продажи дилерских агентств • Какие активы покупаются и продаются непосредственно? • Как эти активы покупаются и продаются? • Покупка и продажа акций • Методы оценки стоимости дилерских агентств • Имеет ли значение цель? • Как появление публичных компаний влияет на стоимость дилерских агентств по продаже автомобилей? • Общие нормализующие поправки • Резюме • Библиография

После многих лет, на протяжении которых радиовещание занимало достаточно скромное положение по сравнению с другими отраслями бизнеса развлечений, в последнее время эта отрасль претерпевает существенные изменения в результате государственного дерегулирования, научно-технического прогресса и общего увеличения количества времени, которое люди проводят за рулем автомобиля в пути на работу и обратно. Радиовещательные компании получают все большие прибыли и признают выгоды экономии за счет увеличения масштаба деятельности, что приводит к росту числа приобретений в этой отрасли. Процесс оценки стоимости компаний радиовещания также претерпел изменения, отражающие соответствующие изменения на рынке.

В этой главе будет описана меняющаяся регулятивная среда в Соединенных Штатах и Канаде. Кроме того, в главе будут даны подробные пояснения по доходному и рыночному подходам к оценке, которые наиболее часто используются при оценке стоимости радиовещательных компаний. Наконец, в этой главе будут определены факторы, влияющие на стоимость радиовещательных компаний, и представлены источники данных, которыми может воспользоваться аналитик для оценки этих факторов.

Содержание главы:

Отрасль радиовещания • Введение • Регулятивная среда • Отраслевые тенденции • Оценка • Факторы роста стоимости • Методология оценки • Сделки в отрасли • Тенденции изменения цен • Рыночные сделки • Транзакционные и рыночные данные • Канадская отрасль радиовещания • Общие сведения • Дерегулирование 1998 года • Заключение

Ввиду постоянно меняющейся среды в сфере здравоохранения оценка врачебных практик сопряжена со значительными трудностями — в особенности в тех случаях, когда потенциальным покупателем является организация, освобожденная от налогов. В этой главе были обсуждены подходы к оценке, которые обычно используются для определения справедливой рыночной стоимости врачебных практик. В этой главе также будет обсужден ряд ключевых вопросов, которые должны быть рассмотрены в процессе оценки стоимости практики для обеспечения успеха сделки.

Развитие успешной интегрированной системы медицинского обслуживания во многом зависит от правильной оценки справедливой рыночной стоимости организаций, объединяемых для формирования сети.

Содержание главы:

Введение • Методология оценки стоимости врачебной практики • Походы к оценке • Подход на основе активов • Доходный подход • Рыночный подход • Основные вопросы оценки • Управление ожиданиями клиента • Определение и рационализация выбора между уровнем оплаты труда и стоимостью • Вопросы управления/оперативного контроля • Соблюдение регулятивных ограничений • Влияние рыночной активности на текущую стоимость врачебных практик • Резюме и заключение

Оценка стоимости новых растущих компаний представляет собой более сложную задачу по сравнению с оценкой зрелых, медленнее растущих компаний. Это связано с тем, что новые растущие компании реже имеют историю прошлых результатов, демонстрирующую их успехи. Кроме того, с инвестициями в компании этого типа сопряжены бессчетные риски, которые трудно точно оценить.

В этой главе в центре внимания находятся типичные причины, по которым новые растущие компании могут нуждаться в оценке стоимости, а также наиболее эффективные подходы к оценке стоимости новых растущих компаний и оценочные соображения, связанные с уникальной структурой капитала новых растущих компаний закрытого типа.

Содержание главы:

Введение • Причины оценки стоимости новых растущих компаний • Привлечение финансирования • Материальное поощрение • Планирование уплаты налогов на дарение и наследство • Судебная поддержка • Управление нематериальными активами • Подходы к оценке • Подход на основе активов • Рыночный подход • Доходный подход • Ценные бумаги новых растущих компаний, используемые для финансирования на раннем этапе развития • Структура капитала • Иллюстративный пример • Типичные характеристики ценных бумаг, используемых для финансирования на раннем этапе развития • Оценочные соображения • Скидка за недостаточную ликвидность • Заключение

Содержание главы:

Введение • Программа 8 (a) • Услуги в области информационных технологий • Частный сектор • Государственный сектор • Особые соображения • Оценочная скидка, связанная с ключевой фигурой • Коммерческая деятельность, в отличие от работы по государственным заказам • Ситуации, связанные с контрольными долями участия в капитале компаний • Резюме и заключение